Vem blir Brunhilde den här gången?
En lite lägre inflationssiffra än väntat i USA gjorde aktieköpare extra ivriga de senaste dagarna. Jag tror dock inte att optimismen blir långvarig. Uppgången kan faktiskt redan vara över. Med Bitcoin på ett 15-handle nyligen ser inte den generella riskaptiten direkt supersolid ut.
Min bedömning av den övergripande bilden för
bolagens vinstkapacitet och investerarnas köplust och finansiering är att det
blir sämre innan det blir bättre. Just nu går marknaden väl mycket i förväg när
den hoppas att “bara” 7,7% KPI-inflation i USA, istället för väntade 8,0%,
betyder att man redan nu kan börja räkna hem nya monetära stimulanser, trots
att Fed inte ens är klara med de planerade höjningarna ännu.
Det mesta ser relativt bättre ut än för någon
vecka sedan: Q3-rapporterna var helt OK, jobbmarknaden visar motståndskraft
även om en del FANG-bolag har påbörjat massuppsägningar, och inflationen ser
som sagt ut att ha toppat ur. Dessutom har kopparpriset fortsatt stiga sedan
botten i juli. Vid en första anblick ser det därmed ut som att ett slags
Goldilocks-scenario är på väg, med precis lagom tillväxt och lagom inflation
och nya härliga gyllene duschar från centralbankerna. Jag tror det är en grav
missbedömning. Jay Powell har nämligen varit mycket tydlig i att inflationsbekämpningen
är prioriterad. Fed kommer hellre sätta räntan för högt för länge och sälja
obligationer istället för att köpa dem, än riskera att tappa greppet om
inflationsförväntningarna. En inflationssiffra är dessutom bara just en inflationssiffra. I dag kom till
exempel Englands KPI in på 11,1%, vilket är den högsta takten på 41 år och en
bra bit över förväntade 10,7%. Sverige har exempelvis en besvärande hög
kärninflation. Så det är inte alls givet att centralbankerna anser att
inflationen redan är på väg att vara under kontroll.
Jag tror visserligen också att Fed är på väg
att ta i för mycket med åtstramningarna, precis som de tog i alldeles för
mycket med stimulanserna. Det verkar som om de inte själva vet hur de ska räkna
med effekten av sin egen politik. För oss som inte sitter med detaljerade
ekonometriska modeller och säsongsjusterade data hela dagarna är det annars
rätt så uppenbart hur det fungerar. Om Fed sänker räntan ända tills de ser
positiva resultat så finns det 1-2 års effekt kvar av bränsle till konsumtion
och inflation. Och om de höjer räntan ända tills inflationen fallit till
önskvärda nivåer så väntar ytterligare 1-2 år av negativa effekter på
investeringar, sysselsättning, tillväxt och vinster.
Nu syns förstås ingen recession i statistiken,
för siffrorna är ju fortfarande påverkade av eftersläpande effekter av
nollränta och kvantitativa lättnader (QE). Tja, det vill säga förutsatt att man
inte tittar på vad eurodollarterminsmarknaden säger förstås. Där ser det ännu
värre ut än det gjorde t.o.m. inför huspriskraschen 2007-2008. Senaste gången
när Fed tvärvände från åtstramning till stimulans i slutet av 2018, den berömda
“Powell Pivot”, hann inte
eurodollarterminerna alls falla lika mycket som nu. I klarspråk betyder det att
en marknad där biljoner dollar (trillions)
står på spel ser en ekonomisk katastrof runt hörnet, samtidigt som Fed-chefen
Powell lovar att hålla stadig åstramningskurs längre än han måste. När dessutom
aktiemarknaden är stark ger det Powell extra mandat att höja räntan eftersom
aktierelaterade förmögenhetseffekter är en av transmissionsfaktorerna för
penningpolitiken.
Glädjeskuttet efter förra veckans
inflationssiffra lyfte svenska OMX över 200-dagars glidande medelvärde, så här
finns numera ett litet tecken på en positiv trend. Å andra sidan är det just i
Sverige som kärninflationen är extra hög. I oktober var årstakten 7,9%, vilket
kan jämföras med 6,3% i USA och 5,0% i Euroområdet. Det talar för ännu en stor
höjning från Riksbanken - kanske t.o.m. 100 punkter igen. Men även 75 är det
många som hoppas slippa.
Sammantaget räknar jag med att när höga räntor
och elräkningar bromsar konsumtionen med några kvartals eftersläpning, så
följer vinstprognoserna och jobbsiffrorna snart med nedåt. Det tror
uppenbarligen eurodollarhandlarna också. Jag tror absolut inte att vi har sett
toppen för elpriser och boräntor ännu, vilket betyder att det är omkring ett
helt år kvar innan de negativa effekterna är som störst. Jag håller därmed kvar
vid mitt huvudscenario, att det är när Q1-rapporterna publiceras i april och
maj 2023 som maximal osäkerhet kommer råda på finansmarknaderna. Fram tills
dess gäller det att hålla nere risken, använda mindre andel av sitt kapital än
vanligt, undvika dyra teknikbolag och oprövade bolag i tidig fas, för att vara
redo för fyndköp ungefär till arbetarmarschernas tomma skanderande i majsolen.
Köp inte
bort dig för tidigt, utan se till att spara torrt krut
till de riktigt saftiga köplägena. Torrt krut måste inte vara just kontanter. Det kan till exempel vara
kontracykliska tillgångar som guld, räntepapper eller jordbruksråvaror, eller
till och med normalt cykliska olje- eller gruvbolag. Det är bland annat högre
oljepriser som driver både lågkonjunkturen och ihållande hög inflation och höga
räntor.
Jag hör många röster om att nu är det läge att
köpa, att “alla” är bearish. Det bygger på att allt är som o-vanligt, dvs som den märkliga specialperiod vi hade 2009-2021, då Fed ville skapa mer inflation.
Men nu vill Fed det motsatta, och då bör vi som investerare undvika att spela
hjältar eller kämpa mot Fed. Det har farligt nog blivit en självklarhet att
köpa alla dippar sedan QE- och nollräntepolitiken inleddes 2009. De små
rekylerna 2011, 2016, 2018 och 2020 räddades direkt av Fed och syns knappt i en
graf över Nasdaq. Det innebär att dagens investerare aldrig har sett en bear market. De vet därför inte hur man handlar
i en sådan. Den senaste björnmarknaden var för femton år sedan, och den kunde
avbrytas endast med massiva stimulanser. Det är mycket svårare att göra den här
gången eftersom dagens problem är inflation, inte deflation. Så nu blir det en
återgång till det historiskt mer normala där aktieköpare får klara sig själva
på bolagens vinstförmåga istället för på ständigt stigande värderingsmultiplar.
Det märktes i det reflexmässiga lättnadsrallyt
i fredags att investerarna så gärna önskar att allt ska vara som förr, att man
bara kan köpa en knippe teknikbolag med tveksam affärsidé och kassaflöde, men
enorm utlovad tillväxt. “Det man förlorar på negativ vinstmarginal tar man igen
på höga volymer och stigande multiplar” heter det. Men poängen är att vi inte
är kvar i Oz längre. Vi har återvänt till Kansas efter att trollkarlens falska
magi har avslöjats. Det tar dock tid för allt hopp att utplånas, varför vi får
vänja oss vid återkommande intensiva björnrallyn i de sämsta medelsiktiga
investeringsprospekten på börsen.
Det bygger på okej Q3-rapporter, en låg
inflationssiffra, hopp om ett sedvanligt årsslutsrally, samt skenbart låga
värderingar. Det skulle kunna hålla några veckor till förstås, men jag har
redan börjat sälja de vanliga misstänkta i USAS tekniksektor igen (många av
ARKs innehav visar det sig ofta). Tyvärr tror jag det blir fler än de anställda
på Twitter som missar årets julbonus. Det är helt enkelt dags att återvända
till verkligheten. Där spelar en
robust affärsidé, samt tillräckligt stora vinster, kassaflöden och
balansräkningar roll. Det är det ganska få av det senaste decenniets vinnare på
Nasdaq som kan stoltsera med.
Bland de relativa vinnarna vill jag återigen
lyfta fram oljesektorn och gruvsektorn, inklusive ädelmetallsbolagen, plus även
de stora nordiska bankerna Swedbank, Danske och SHB. Bankerna och oljebolagen
har höga utdelningar och lever på sin status som säkra plattformar utgörande
ryggrad i samhällets infrastruktur, samt handlas fortfarande till bara 8-10
gånger vinsten. De lär också dras ned i det sannolika raset i vinter, men trots
allt gå mycket bättre än stackars Cathie Woods framtidsaktier i hennes fond
ARK. Är man extra risktolerant kan man förstås titta på att ta rena
kortpositioner på S&P 500 eller OMX via optioner, terminer, Bull & Bear
certifikat eller t.ex. minifutures, men det är såklart en risk var och en måste
fatta beslut om baserat på självständig analys.
Mini Future
Till sist, en björnmarknad är inte slut förrän den feta damen har sjungit klart. Visst har Brunhilde värmt upp rösten lite i form av Twitterfarsen och kryptokollapsen med some fried bankman, men det saknas en riktigt färgstark skandal i rekordklass. En redig Götterdämmerung. Det saknas starkt nedreviderade vinstprognoser, avslöjade Ponziupplägg och konkursade banker och fastighetsbolag. Ja, det här visslat till lite här och där, i form av Evergrande i Kina, FTX såklart, och pajaskonsterna runt Twitter. Men innan ARK lägger ner, Michael Saylor och Microstrategy får tvångssälja Bitcoin, eller Tesla ansöker om konkursskydd, så kan jag inte tro att botten är här. Jag letar efter den där dagen då börsen kapitulationsrasar 10 procent på en dag eller två på grund av ett avslöjande, efter en nedgångsperiod på 10-20% på några veckor. Det är först då jag tror Powell tvingas till akuta rundabordsförhandlingar på helgen istället för en skön golfrunda med den han väljer till president 2024. Den här gången vägrar helt enkelt Powell sjunga förrän verkligen alla bönar och ber och säger att han inte alls är en duva. Det vore poetiskt om det skedde just 1 maj 2023. Efter det kan alla centralbanker ta farväl av sin sista lilla kvardröjande trovärdighet, och den kommande eran av guld och krypto, samt allt som har ett realvärde och sitter fast i marken, få en raketstart.
Risker
This information is in the sole responsibility of the guest author and does not necessarily represent the opinion of Bank Vontobel Europe AG or any other company of the Vontobel Group. The further development of the index or a company as well as its share price depends on a large number of company-, group- and sector-specific as well as economic factors. When forming his investment decision, each investor must take into account the risk of price losses. Please note that investing in these products will not generate ongoing income.
The products are not capital protected, in the worst case a total loss of the invested capital is possible. In the event of insolvency of the issuer and the guarantor, the investor bears the risk of a total loss of his investment. In any case, investors should note that past performance and / or analysts' opinions are no adequate indicator of future performance. The performance of the underlyings depends on a variety of economic, entrepreneurial and political factors that should be taken into account in the formation of a market expectation.