Värdebaserad investering och teknisk analys

Det är bara några årtionden sedan idén om passiv indexinvestering förverkligades i Vanguards

första aktiefond

. De första tio åren var det få som noterade fonden, vars kontroversiella namn till slut godkändes av det praktiska skälet att den därmed sorterades intill moderbolaget Wellington.

Anonymiteten var ändå kanske inte så förvånande med tanke på de extremt negativa förutsättningarna med hög inflation och volatila och svaga aktiemarknader som rådde i mitten av 70-talet.

När aktiemarknaderna tog fart efter Business Weeks historiska framsida “Death Of Equities” i augusti 1979, blev indexinvesteringar till slut erkända och andra förvaltare började kopiera konceptet i mitten av 80-talet.

Det är 35 år sedan, och idag är passiva investeringar med så låga avgifter som möjligt populärare än någonsin. Det finns bland annat indexfonder, index-ETF:er, bransch-ETF:er, samt momentumfonder och tekniska analytiker, som även de helt bortser från det underliggande värdet i företagen vars aktier man handlar.

Någon annans problem blir förr eller senare ditt

Teorin bakom ej värdebaserad investering är att “någon annan”, t.ex. “marknaden”, antas göra värderingsarbetet och att det inte är någon idé att vare sig uppfinna hjulet på nytt eller försöka tävla om att göra ett bättre arbete än dessa förmodade superproffs.

I korthet kan man säga att teknisk analys bygger på idén att fundamental värdebaserad investering innebär för mycket, för svårt och för hårt konkurrensutsatt jobb med för dålig timersättning för att vara värt det.

Teknisk analys hoppas på hela resultatet och inget av jobbet

TA-folket bortser från bland annat två viktiga faktorer. Dels att om för få gör någon riktig analys så kan kurserna röra sig mycket långt från sitt motiverade värde, dels att konkurrensen är hårdare inom TA eftersom det är många fler som sysslar med det. Det torde alltså vara både svårare att uthålligt tjäna pengar på teknisk analys och göra att man utsätter sig för risken för plötsliga icke-linjära korrigeringar från omotiverade toppar eller bottnar - t.ex. som i IT-sektorn efter år 2000 eller story stocks, där berättelsen om bolaget under en period fått företräde framför kassaflödesanalysen.

Det finns emellertid fördelar även med teknisk analys, t.ex. att den kan göra att man följer med hela vägen upp, även under en manisk slutfas av en bubbla, vilket en renodlad value investor aldrig gör.

På några års sikt är ekonomier, gruppsykologi och finansiella marknader ofta procykliska, vilket bara är ett fint sätt att säga att de rör sig i självförstärkande trender.

Stigande aktiekurser får nämligen både befintliga och potentiella aktieägare att bli bekräftade i att det är rätt att köpa aktien. Detta gör att kurser som stiger fortsätter att stiga, så länge inget mycket tydligt negativt inträffar. Bra och billiga företag stiger först till en rimlig värdering och blir sedan dyra och därefter ännu dyrare. Både enstaka aktier och hela marknader blir därför periodvis övervärderade (och spegelvänt ibland undervärderade, men mer sällan eftersom det finns value investors redo att plocka upp alla aktier vars värde motiverar risken för total kollaps). Passiva investerare och tekniska analytiker kan flyta med hela vägen upp i en övervärdering utan begränsningar i form av att det “inte är motiverat”.

En annan fördel är att de självförstärkande trender som skapas av passiva investerare har kortare fas, och således är bättre anpassade till en normal människas tidsuppfattning. Olika former av ej värdebaserade trender är upp till några år långa, medan det bästa sambandet mellan värdering och avkastning för amerikanska börsen uppmäts på tolv års sikt.

Märkligt nog tycker en del ändå att det är lättare att köpa och behålla sina aktier i en hel livstids bergochdalbana, än att göra omviktningar på drygt ett årtiondes sikt baserat på värderingsnivån.

Tre investeringsstrategier

Tre av de mest effektiva placeringsstrategierna tar hänsyn till både trender, cykler och värdering:

Månadsspara i aktier

För det första kan man passivt månadsspara i ett brett, globalt aktieindex och hoppas att inte merparten av investeringarna görs under en alltför dyr 20-årsperiod. På så sätt lägger man minimalt med tid och resurser på något man ändå inte har fallenhet för. Den här strategin gör att man får samma avkastning som alla andra men helt utan ansträngning.

Tillgångsslagsallokering

För det andra kan man månadsspara i en korg med olika tillgångsslag, t.ex. aktier, guld, fastigheter, råvaror och ränteinstrument, men med tillägget att vikta delarna olika enligt förutbestämda regler. Man kan justera till samma vikt för varje bit vid varje årsskifte. Eller så kan man lite mer offensivt vikta till övervikt för aktier om aktiebiten fallit två år i rad, eftersom två års nedgång brukar vara överdrivet negativt och känslostyrt, och då ofta snart leder till en större uppgång.

Värdebaserad indexomviktning

För det tredje kan man äga maximalt med aktier (till och med mer än 100% om man är bekväm med det) när ett visst historiskt pålitligt värderingsmått är ovanligt lågt, och minimalt när värderingen är ovanligt hög. Förslagsvis gör man en glidande justering på vägen mellan extremerna så man har normalvikt när marknadens värdering är historiskt normal. Den här strategin kan leda till många år i rad med dålig avkastning både på vägen upp mot euforiska toppar och ned mot depressiva bottnar. Man får sällan vara glad och väntetiderna är långa. I gengäld blir volatiliteten lägre och totalavkastningen minst lika bra som de andra strategierna.

Ytterst få kan hantera den tredje strategin, dvs renodlad värdebaserad investering. Det är lätt att ge upp i precis helt fel läge, eller för den delen att placera för aggressivt nära bottnar och toppar då strategin för tidigt skriker att man ska gå kort eller belåna portföljen till max.

Fundamental och teknisk kombination

Men, det finns en kompromiss som fungerar både i praktiken och har en sund teoretisk bas utan att kräva alltför mycket tid och resurser av användaren. Varning för att den ändå kan upplevas som lite obekväm för en renodlad fundamentalist.

1.         Börja med att notera om börsen som helhet är dyr eller billig givet ett fåtal parametrar som börsen P/Book, P/Sales, marknadsvärde/BNP eller någon variant av Shillers P/E.

2.         Uppskatta därefter graden av ensidighet i marknadens sentiment, t.ex. utifrån utvecklingen för glidande medelvärden, eller om få eller många aktier och branscher rör sig åt samma håll och sätter nya toppar eller bottnar. Även makrotal som konsumentförtroende eller marknadsdata som utvecklingen för vissa räntespreadar kan bidra till bilden av marknadens stabilitet och riskvilja.

3.         Om marknaden är dyr men med positivt sentiment ligger du kvar med dina positioner, men köper även en kraschförsäkring i form av billiga säljoptioner.

4.         Sälj dina kärnpositioner först när marknaden både är dyr och och sentimentet blivit tydligt negativt.

5.         Agera på ett liknande sätt i en negativ marknad, dvs börja inte köpa på allvar trots att det är billigt förrän sentimentet vänt upp, och då eventuellt först med derivat.

Den här processen kan även anpassas till investeringar i enskilda bolag, men då måste man göra en gedigen analys av varje enskilt bolag man köper i billiga marknader eller säljer i dyra. Då ställs ofta mycket större krav på tid, resurser och kunskap än de flesta privatsparare har tillgång till. I enstaka bolag är det mycket svårare att avgöra om en viss sales- eller bokmultipel är rimlig än det är för hela ekonomier och marknader. Enstaka bolag kan göra plötsliga innovationer eller misstag som helt förändrar kalkylen, medan hela ekonomier styrs av samband mellan landets totala tillgångar, lönemassa, BNP och mycket mer stabila cykliska mönster i dessa variabler och deras värdering.

Det ska inte mycket till för att ett enstaka bolag ska dubbla sin vinst, men det sker till största delen på bekostnad av vinster på andra håll. Sveriges BNP eller företagssektorns försäljning och överskott som helhet däremot rör sig sällan mer än upp till tio procent per år. Det medför att värderingsmultiplarna dras tillbaka mot ett genomsnittsvärde efter tillfälliga sentimentsstyrda extremvärden. Enkelheten i denna analys gör att många fler de facto kan utföra den samtidigt som nästan ingen orkar investera efter den på grund av de långa ledtiderna.

Teknisk analys har som sagt sina poänger, men se till att använda dem för att förstärka ditt fundamentala game snarare än låta den utgöra basen i din investeringsstrategi.